Конгломератные слияния¶

Конгломератные слияния — это тип корпоративной реструктуризации, при котором объединяются компании, действующие в различных, не связанных между собой отраслях экономики. В отличие от горизонтальных (объединение конкурентов в одной отрасли) или вертикальных (объединение компаний на разных этапах производственной цепочки) слияний, конгломератные слияния не предполагают ни прямой конкуренции, ни технологической или производственной зависимости между участниками. Целью такого объединения обычно является диверсификация бизнеса, снижение рисков за счёт распределения активов по разным рынкам, а также получение синергетического эффекта за счёт оптимизации управления, доступа к финансовым ресурсам или налоговых льгот.

¶История

Конгломератные слияния получили широкое распространение в экономике США и Западной Европы в 1960-х — 1970-х годах. В этот период многие крупные корпорации (например, компания ITT, Textron, Gulf+Western) активно скупали предприятия из совершенно разных сфер — от производства автомобильных запчастей до гостиничного бизнеса и издательского дела. Считалось, что профессиональный менеджмент может эффективно управлять любыми активами, а диверсификация защищает от циклических спадов в отдельных отраслях.

В 1980-е годы интерес к конгломератам снизился из-за разочарования в их эффективности: многие конгломераты оказались трудноуправляемыми, а синергия между разными бизнесами — минимальной. В результате началась волна дезинвестиций и разделения конгломератов на более узкоспециализированные компании. В 1990-е — 2000-е годы конгломератные слияния вновь стали актуальны, особенно в развивающихся странах, включая Россию, где крупные финансово-промышленные группы (ФПГ) создавались путём объединения активов из разных отраслей.

В России конгломератные слияния активно происходили в 1990-е годы в ходе приватизации и формирования олигархических структур. Например, группа «Менатеп» (созданная Михаилом Ходорковским, признанным иноагентом в РФ) объединяла нефтяные, банковские, медийные и другие активы. В 2000-е годы тенденция сохранилась: крупные российские холдинги, такие как «АФК «Система» или «Базовый элемент», контролируют предприятия в телекоммуникациях, машиностроении, энергетике, финансах и других отраслях.

¶Классификация

Конгломератные слияния делятся на два основных типа:

• Чистые конгломератные слияния — объединение компаний, не имеющих никаких общих рыночных, производственных или технологических связей. Пример: покупка производителя продуктов питания компанией, занимающейся авиаперевозками.
• Смешанные конгломератные слияния — объединение компаний, которые хотя и действуют в разных отраслях, но могут иметь некоторые общие элементы (например, общую клиентскую базу, каналы сбыта или технологические платформы). Такие слияния иногда называют «родственными конгломератными».

Также различают слияния по форме интеграции:

• Слияние с образованием нового юридического лица — обе компании прекращают существование, а их активы передаются новой компании.
• Поглощение — одна компания (покупатель) приобретает контроль над другой (целью), при этом целевая компания может сохранить или утратить юридическую самостоятельность.

¶Мотивы и цели

Основные причины, побуждающие компании к конгломератным слияниям:

• Диверсификация рисков — распределение активов по разным отраслям снижает зависимость от колебаний на одном рынке. Если в одной отрасли наступает спад, прибыль из других секторов может компенсировать потери.
• Синергия управления — предполагается, что единый центр управления может повысить эффективность всех подразделений за счёт общих административных, финансовых и маркетинговых функций.
• Налоговые выгоды — возможность использовать налоговые убытки одной компании для уменьшения налогооблагаемой базы другой.
• Доступ к дешёвым финансовым ресурсам — крупный конгломерат может получать кредиты на более выгодных условиях, чем отдельные небольшие компании.
• Увеличение рыночной капитализации — инвесторы могут оценивать диверсифицированную компанию выше, чем сумму её частей (эффект «конгломератного дисконта» или премии).
• Личные амбиции менеджмента — стремление руководителей к расширению империи, увеличению престижа и власти.

¶Преимущества и недостатки

¶Преимущества

• Снижение общего риска банкротства за счёт диверсификации.
• Возможность перераспределения денежных потоков между подразделениями.
• Экономия на масштабе в административной и финансовой сферах.
• Устойчивость к отраслевым кризисам.

¶Недостатки

• Сложность управления разнородными активами — менеджмент может не обладать компетенциями во всех отраслях.
• Отсутствие операционной синергии — в отличие от горизонтальных или вертикальных слияний, конгломераты редко получают выгоду от совместного производства или технологий.
• Риск «конгломератного дисконта» — рынок может оценивать акции конгломерата ниже, чем сумму стоимостей его отдельных частей, из-за непрозрачности и сложности анализа.
• Высокие транзакционные издержки на интеграцию и управление.

¶Примеры

¶Международные

• Berkshire Hathaway (США) — холдинг Уоррена Баффетта, владеющий активами в страховании (GEICO), энергетике (Berkshire Hathaway Energy), железнодорожных перевозках (BNSF Railway), производстве потребительских товаров (Duracell, Dairy Queen) и других отраслях.
• General Electric (США) — до своего разделения в 2021–2024 годах GE была классическим конгломератом, объединявшим энергетику, авиастроение, здравоохранение, финансы (GE Capital) и медиа (NBC Universal).
• Virgin Group (Великобритания) — бренд, объединяющий компании в авиации, мобильной связи, финансовых услугах, здравоохранении, космическом туризме и других сферах.

¶Российские

• АФК «Система» — российская публичная инвестиционная компания, владеющая активами в телекоммуникациях (МТС), лесопереработке (Segezha Group), сельском хозяйстве (Степь), электронике (РТИ) и других отраслях.
• «Базовый элемент» — холдинг Олега Дерипаски, объединяющий алюминиевую промышленность (РУСАЛ), энергетику (ЕвроСибЭнерго), машиностроение, строительство (Главстрой) и финансовые услуги.
• «Интеррос» — холдинг Владимира Потанина, контролирующий активы в горно-металлургическом секторе (Норникель), банковском деле (Росбанк), медиа (РБК), туризме (Роза Хутор) и других сферах.

¶Критика и регулирование

Конгломератные слияния нередко подвергаются критике за то, что они создают громоздкие, неповоротливые структуры, которые хуже адаптируются к изменениям рынка, чем специализированные компании. Исследования показывают, что в долгосрочной перспективе многие конгломераты показывают более низкую доходность по сравнению с портфелем узкоспециализированных компаний.

В антимонопольном регулировании конгломератные слияния обычно рассматриваются как менее опасные для конкуренции, чем горизонтальные, поскольку они не приводят к сокращению числа игроков на одном рынке. Однако в некоторых юрисдикциях (например, в США и ЕС) они могут быть оспорены, если создают риск «связанных продаж» (tying) или усиления рыночной власти за счёт перекрёстного субсидирования. В России конгломератные слияния регулируются Федеральным законом «О защите конкуренции» (№ 135-ФЗ) и подлежат предварительному согласованию с Федеральной антимонопольной службой (ФАС) при превышении определённых порогов стоимости активов.

¶Источники

• Федеральный закон «О защите конкуренции» от 26.07.2006 № 135-ФЗ (ред. от 29.12.2022)
• Гохан П. А. «Слияния, поглощения и реструктуризация компаний». — М.: Альпина Паблишер, 2019.
• Брейли Р., Майерс С. «Принципы корпоративных финансов». — М.: Олимп-Бизнес, 2018.
• Дамодаран А. «Инвестиционная оценка: инструменты и методы оценки любых активов». — М.: Альпина Паблишер, 2020.
• Статья «Конгломерат» в Большой российской энциклопедии (электронная версия).
• Данные сайтов компаний: АФК «Система», «Базовый элемент», «Интеррос», Berkshire Hathaway, Virgin Group.