Аргумент Гроссмана — Стиглица

Аргумент Гроссмана — Стиглица — это теоретическое положение в экономической науке, утверждающее, что в условиях общего равновесия с полной информацией и рациональными ожиданиями фундаментальная стоимость активов (например, акций) не может быть отражена в их рыночных ценах, если издержки получения информации о ней являются положительными. Аргумент назван в честь экономистов Сэнфорда Гроссмана и Джозефа Стиглица, которые впервые формализовали его в статье 1980 года «О невозможности информационно эффективных рынков». Данный аргумент является фундаментальным парадоксом гипотезы эффективного рынка (Efficient Market Hypothesis, EMH) и служит одним из ключевых обоснований для существования информационной асимметрии и несовершенства рынков.

Сущность парадокса

Аргумент Гроссмана — Стиглица демонстрирует внутреннее противоречие концепции информационно эффективного рынка. Если рынок является информационно эффективным, то есть все доступные сведения уже учтены в ценах, то у участников рынка исчезает стимул тратить ресурсы на сбор и анализ информации. Ведь если цена уже отражает всю информацию, то знание того, что стоит за этой ценой, не приносит дополнительной выгоды. Однако если никто не будет заниматься сбором информации, то цены перестанут её отражать, и рынок перестанет быть эффективным. Таким образом, состояние полной информационной эффективности является логически недостижимым в равновесии, если сбор информации требует затрат.

Формально аргумент строится на следующей логике. Предположим, существует актив, фундаментальная стоимость которого (V) известна лишь некоторым информированным трейдерам, несущим издержки (c) на получение этой информации. Остальные трейдеры (неинформированные) наблюдают только рыночную цену (P). Если рынок эффективен, то цена P должна быть равна V. Но если P = V, то информированные трейдеры не могут получить прибыль, превышающую издержки c, и, следовательно, им невыгодно тратить ресурсы на получение информации. В результате информация не добывается, и цена перестаёт быть равной фундаментальной стоимости. Следовательно, равновесие с нулевыми издержками на информацию и полной эффективностью невозможно.

История возникновения

Идея о том, что информация не может быть полностью отражена в ценах, если её получение стоит денег, восходит к более ранним работам, в частности к статьям Фридриха Хайека (1945) и Джека Трейнора (1971). Однако формальное доказательство и чёткая формулировка парадокса были даны Сэнфордом Гроссманом и Джозефом Стиглицем в 1980 году в статье «On the Impossibility of Informationally Efficient Markets», опубликованной в журнале The American Economic Review.

Гроссман и Стиглиц построили модель частичного равновесия, в которой участники рынка имеют рациональные ожидания. Они показали, что в такой модели не существует равновесия, при котором цены полностью раскрывают всю имеющуюся информацию, если издержки на её получение положительны. Парадокс был воспринят как серьёзный вызов гипотезе эффективного рынка, особенно её сильной форме, утверждающей, что цены отражают всю публичную и частную информацию.

Математическая модель

В основе аргумента лежит модель рациональных ожиданий. Рассматривается экономика с двумя типами агентов: информированными (I) и неинформированными (U). Информированные агенты платят издержки c для наблюдения за шоком предложения актива (θ) или за фундаментальной стоимостью (V). Неинформированные агенты не платят и не наблюдают θ, но они видят рыночную цену P.

Функция спроса каждого агента зависит от его ожиданий относительно будущей цены. Информированный агент формирует ожидания на основе своего знания θ, а неинформированный — только на основе цены P. В равновесии цена P является функцией от θ и, возможно, от случайного шума (например, от «шумовой» торговли). Если бы P была детерминированной функцией от θ (то есть полностью раскрывала θ), то неинформированные агенты могли бы вывести θ из P. В этом случае они получили бы ту же информацию, что и информированные, но бесплатно. Следовательно, информированные агенты не получали бы никакой компенсации за свои издержки c, и их стимул к получению информации исчез бы. Равновесие возможно только в том случае, если цена P не полностью раскрывает θ, то есть если существует некоторый «шум» (noise), который маскирует информацию. Таким образом, равновесная цена содержит лишь частичную информацию, а не всю.

Следствия и значение

Аргумент Гроссмана — Стиглица имеет несколько важных следствий для экономической теории и практики.

Информационная эффективность как предельный случай

Аргумент показывает, что полная информационная эффективность (сильная форма EMH) является недостижимым идеалом. Реальные рынки могут быть лишь «почти эффективными» (near-efficient), где цены отражают большую часть, но не всю доступную информацию. Степень эффективности определяется балансом между издержками на получение информации и потенциальной прибылью от её использования.

Роль «шумовой» торговли

Для того чтобы равновесие существовало, необходим источник случайности, не связанный с фундаментальной стоимостью. Таким источником выступает «шумовая» торговля (noise trading) — действия трейдеров, не основанные на фундаментальной информации, а вызванные, например, эмоциями, ликвидностью или иррациональными убеждениями. Именно наличие «шума» не позволяет цене полностью раскрыть информацию, создавая тем самым стимулы для информированных трейдеров.

Обоснование асимметрии информации

Аргумент служит одним из теоретических оснований для изучения рынков с асимметричной информацией, где одни участники знают больше других. Он объясняет, почему в равновесии цены не могут быть полностью «информативными» и почему существуют спреды между ценами покупки и продажи, а также почему возможна прибыль от инсайдерской торговли.

Критика гипотезы эффективного рынка

Аргумент Гроссмана — Стиглица является одним из наиболее убедительных теоретических опровержений сильной формы гипотезы эффективного рынка. Он показывает, что даже если все участники рациональны, полная эффективность невозможна из-за наличия издержек на информацию. Это привело к пересмотру многих выводов EMH и к развитию поведенческих финансов и микроструктуры рынка.

Критика и альтернативные взгляды

Несмотря на свою логическую силу, аргумент Гроссмана — Стиглица не является бесспорным. Некоторые экономисты указывают на то, что он справедлив только в статическом равновесии. В динамических моделях, где информация может накапливаться со временем, возможно существование равновесий, приближающихся к полной эффективности. Кроме того, аргумент не учитывает возможность бесплатного получения информации из других источников (например, из новостей или от аналитиков), что может снижать издержки.

Другая линия критики связана с тем, что издержки на получение информации могут быть очень малы для некоторых участников (например, для крупных институциональных инвесторов), что делает аргумент менее значимым на практике. Однако, как отмечают сами Гроссман и Стиглиц, даже малые издержки могут нарушить равновесие, если они не компенсируются ожидаемой прибылью.

Применение в современной экономике

Аргумент Гроссмана — Стиглица широко используется в современной микроструктуре финансовых рынков, теории корпоративных финансов и макроэкономике. Он лежит в основе моделей, объясняющих, почему цены активов могут отклоняться от фундаментальных значений (например, образование пузырей). Он также применяется для анализа эффективности рынков в условиях неопределённости, например, при оценке влияния публикации макроэкономической статистики на фондовые индексы. В частности, аргумент помогает понять, почему после выхода важных новостей цены могут не сразу и не полностью адаптироваться к новой информации, а также почему существуют аномалии, такие как эффект момента (momentum effect) или эффект размера компании (size effect).

Источники

• Grossman, S. J., & Stiglitz, J. E. (1980). On the Impossibility of Informationally Efficient Markets. The American Economic Review, 70(3), 393–408.
• Hayek, F. A. (1945). The Use of Knowledge in Society. The American Economic Review, 35(4), 519–530.
• Treynor, J. L. (1971). The Only Game in Town. Financial Analysts Journal, 27(2), 12–14.
• Fama, E. F. (1970). Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. The Journal of Finance, 25(2), 383–417.
• Stiglitz, J. E. (2002). Information and the Change in the Paradigm in Economics. The American Economic Review, 92(3), 460–501.