Carried interest

Carried interest (также «ка́ррид-и́нтрест», от англ. carried interest — «перенесённый процент») — это доля прибыли, которую получают управляющие партнёры (генеральные партнёры) инвестиционных фондов, прежде всего фондов прямых инвестиций (private equity), венчурных фондов и хедж-фондов, сверх возврата вложенного капитала инвесторам. Carried interest представляет собой форму вознаграждения, привязанную к результатам деятельности фонда, и обычно составляет 20 % от чистой прибыли, полученной фондом после возврата инвесторам их первоначальных вложений и достижения определённого порога доходности (hurdle rate). Данный механизм призван стимулировать управляющих к максимизации доходности портфельных инвестиций, поскольку их собственное вознаграждение напрямую зависит от успеха фонда.

История возникновения и развития

Термин «carried interest» берёт начало в морской торговле XVIII—XIX веков. Капитаны торговых судов, не имея собственных средств для финансирования груза, получали долю прибыли от успешной перевозки — «перенесённый интерес» (carried interest), то есть долю, которая «переносилась» с груза на капитана. В XX веке эта модель была адаптирована для инвестиционной деятельности.

Современная форма carried interest сформировалась в США в 1970-х годах с развитием индустрии венчурного капитала и прямых инвестиций. Первые крупные фонды, такие как Kleiner Perkins и Sequoia Capital, установили стандартную структуру вознаграждения: 2 % от активов под управлением (management fee) и 20 % от прибыли (carried interest). Эта модель была закреплена в договорах ограниченного партнёрства (Limited Partnership Agreement, LPA) и впоследствии стала отраслевым стандартом.

В 1980-е годы, с ростом числа выкупов компаний (leveraged buyouts) и деятельности таких фирм, как Kohlberg Kravis Roberts (KKR), carried interest стал ключевым элементом компенсации управляющих. В 1990-е годы механизм распространился на хедж-фонды, хотя там его применение менее стандартизировано.

Механизм работы

Carried interest выплачивается управляющим партнёрам после выполнения определённых условий, зафиксированных в договоре фонда. Основные элементы механизма:

Структура выплат

• Размер доли: обычно 20 % от чистой прибыли фонда, но может варьироваться от 10 % до 30 % в зависимости от репутации управляющих и сложности стратегии.
• Порог доходности (hurdle rate): минимальная доходность, которую фонд должен обеспечить инвесторам до того, как управляющие начнут получать carried interest. Типичный порог — 8 % годовых (в США и Европе).
• Возврат капитала (return of capital): сначала инвесторам возвращаются их первоначальные вложения, затем выплачивается пороговая доходность, и только после этого распределяется прибыль, из которой управляющие получают свою долю.

Механизм «waterfall»

Распределение прибыли в фонде обычно организовано по принципу «водопада» (waterfall), который может быть двух типов:

1. European waterfall: все инвестиции фонда рассматриваются как единый пул. Прибыль распределяется только после того, как все инвесторы получат полный возврат капитала и пороговую доходность по всему портфелю.
2. American waterfall: каждая инвестиция рассматривается отдельно. Прибыль от успешных сделок может распределяться сразу, даже если другие инвестиции ещё не принесли дохода. Однако при этом действует механизм «clawback» — если убыточные сделки в итоге снижают общую доходность, управляющие обязаны вернуть часть ранее полученного carried interest.

Clawback

Clawback — это оговорка, обязывающая управляющих вернуть избыточные выплаты carried interest, если по итогам всего срока фонда его доходность оказалась ниже порога. Обычно clawback применяется в конце срока фонда (10–12 лет) и может быть обеспечен личными гарантиями управляющих.

Налогообложение

Налоговый режим для carried interest является предметом острых дискуссий в ряде стран, особенно в США и Великобритании.

США

В США carried interest традиционно облагается налогом как прирост капитала (capital gains), а не как обычный доход (ordinary income). Ставка налога на прирост капитала (до 23,8 % с учётом налога на чистый инвестиционный доход) значительно ниже максимальной ставки подоходного налога (37 %). Критики утверждают, что это налоговая лазейка, позволяющая управляющим фондами платить меньше налогов, чем наёмным работникам с сопоставимыми доходами. Сторонники же настаивают, что carried interest является доходом от инвестиций, а не от труда, и потому должен облагаться по ставке прироста капитала.

Попытки изменить налоговый режим предпринимались неоднократно. В 2017 году в рамках налоговой реформы (Tax Cuts and Jobs Act) был введён трёхлетний период владения активом для применения льготной ставки (ранее был один год). В 2021 году администрация Байдена предложила полностью облагать carried interest как обычный доход для лиц с доходом свыше 400 000 долларов, но законопроект не был принят.

Великобритания

В Великобритании carried interest облагается налогом на прирост капитала по ставке 28 % (для физических лиц) или 20 % (при определённых условиях), но с 2016 года действуют правила, требующие, чтобы активы удерживались не менее 40 месяцев для применения льготного режима. В 2023 году правительство объявило о планах ужесточить правила, но окончательные решения не приняты.

Другие страны

• Европейский союз: в большинстве стран carried interest облагается как прирост капитала, но ставки варьируются. Например, во Франции ставка составляет 30 % (flat tax), в Германии — 26,375 %.
• Россия: для управляющих российскими фондами прямых инвестиций carried interest облагается налогом на доходы физических лиц (НДФЛ) по ставке 13 % (или 15 % для доходов свыше 5 млн рублей), если он квалифицируется как доход от инвестиций. Однако на практике налоговый режим неоднозначен из-за отсутствия чёткого законодательного регулирования.

Критика и дискуссии

Carried interest является объектом критики с нескольких сторон:

Экономическое неравенство

Критики указывают, что управляющие фондами получают многомиллионные выплаты, облагаемые по пониженной ставке, что усугубляет неравенство доходов. По данным Института налоговой и экономической политики (ITEP), в 2022 году топ-25 управляющих хедж-фондов заработали в среднем 1,4 млрд долларов, причём значительная часть — в виде carried interest.

Искажение стимулов

Некоторые экономисты утверждают, что carried interest может стимулировать управляющих к чрезмерному риску, поскольку они получают долю от прибыли, но не несут пропорциональной доли убытков (ограниченная ответственность). Однако сторонники возражают, что механизм clawback и репутационные риски сдерживают оппортунистическое поведение.

Налоговая справедливость

Основной аргумент критиков — что carried interest является по сути оплатой труда (за управление инвестициями), а не доходом от капитала. Поэтому его следует облагать по прогрессивной шкале подоходного налога. Сторонники же настаивают, что это компенсация за успешное инвестирование, аналогичная доле в прибыли предпринимателя.

Применение в различных типах фондов

Фонды прямых инвестиций (Private Equity)

Carried interest является стандартным элементом компенсации в private equity. Типичная структура: 2 % management fee + 20 % carried interest с порогом 8 % и механизмом clawback. Срок фонда обычно 10 лет, с возможностью продления.

Венчурные фонды (Venture Capital)

В венчурных фондах carried interest может быть выше (до 25–30 %) из-за более высокого риска. Порог доходности часто отсутствует или устанавливается на низком уровне (например, 5 %). Выплаты происходят после выхода из инвестиций (IPO, продажа компании).

Хедж-фонды (Hedge Funds)

В хедж-фондах carried interest (часто называемый «performance fee») применяется иначе: он может выплачиваться ежегодно, а не по окончании срока фонда. Типичная структура: 2 % management fee + 20 % performance fee, но с механизмом «high-water mark» — если фонд понёс убытки, управляющий не получает performance fee до тех пор, пока стоимость активов не восстановится до предыдущего максимума.

Фонды недвижимости и инфраструктуры

В этих секторах carried interest применяется реже, но встречается в крупных проектах с участием частного капитала. Обычно размер доли составляет 10–15 %, а порог доходности — 6–10 %.

Интересные факты

• Самый крупный известный случай выплаты carried interest — 3,9 млрд долларов, полученных управляющими фонда Apollo Global Management в 2019 году.
• В 2012 году в США была предпринята попытка законодательно переименовать carried interest в «компенсацию за услуги» для целей налогообложения, но законопроект не прошёл.
• В Китае carried interest облагается налогом по ставке 35 % (как трудовой доход), что делает китайские фонды менее привлекательными для иностранных управляющих.
• В 2023 году Европейский суд постановил, что carried interest может рассматриваться как доход от капитала, если он связан с реальным инвестиционным риском, но решение оставило за государствами-членами право устанавливать собственные правила.

Источники

• The Oxford Handbook of Private Equity. Oxford University Press, 2012.
• Private Equity: History, Governance, and Operations. John Wiley & Sons, 2018.
• Taxation of Carried Interest: A Comparative Analysis. International Bureau of Fiscal Documentation, 2021.
• The Carried Interest Debate: Economic and Policy Perspectives. Congressional Research Service, 2023.
• Venture Capital and Private Equity: A Casebook. John Wiley & Sons, 5th ed., 2014.