Markit iTraxx

Markit iTraxx — это семейство кредитных индексов, отражающих стоимость страхования от дефолта (кредитный риск) по корпоративным облигациям и долговым обязательствам эмитентов из Европы, Азии и других регионов мира (за исключением Северной Америки). Индексы рассчитываются на основе цен на кредитные дефолтные свопы (CDS) — производные финансовые инструменты, которые позволяют инвестору застраховаться от невыполнения обязательств заёмщиком или спекулировать на изменении его кредитного качества. Markit iTraxx является одним из двух основных семейств кредитных индексов в мире, наряду с CDX, который охватывает североамериканский и развивающиеся рынки. Управляется компанией IHS Markit (ныне часть S&P Global).

История

Семейство индексов iTraxx было создано в 2004 году в результате объединения нескольких региональных кредитных индексов, существовавших на тот момент. Основными предшественниками были европейский индекс iBoxx (разработанный Deutsche Börse и ABN AMRO) и азиатский индекс Trac-x (созданный JPMorgan). В 2004 году компания Markit (основана в 2001 году) выкупила права на эти индексы и стандартизировала их под единым брендом iTraxx. Первоначально индексы охватывали только Европу, но вскоре были запущены версии для Азии (iTraxx Asia ex-Japan), Японии (iTraxx Japan) и Австралии (iTraxx Australia).

В 2007 году Markit приобрела компанию International Index Company (IIC), которая управляла индексом iTraxx Europe, что позволило консолидировать управление всеми региональными индексами. В 2016 году Markit объединилась с IHS Inc., образовав IHS Markit, а в 2022 году IHS Markit была поглощена S&P Global. В настоящее время индексы iTraxx администрируются подразделением S&P Global Market Intelligence.

Структура и состав

Индексы iTraxx представляют собой корзины кредитных дефолтных свопов на определённое количество эмитентов. Состав корзины пересматривается два раза в год (в марте и сентябре) на заседаниях консультативного комитета, в который входят крупнейшие инвестиционные банки и дилеры рынка CDS. Критерии включения эмитента в индекс включают ликвидность его CDS, кредитный рейтинг и рыночную капитализацию.

Основные региональные индексы

• iTraxx Europe: наиболее ликвидный и широко используемый индекс. Включает 125 эмитентов из стран Западной Европы (в основном Германия, Франция, Великобритания, Нидерланды, Италия, Испания). Эмитенты имеют инвестиционный кредитный рейтинг (обычно от AAA до BBB-).
• iTraxx Europe Crossover: включает 75 эмитентов с более низким кредитным качеством (спекулятивный рейтинг, «мусорные» облигации). Этот индекс более волатилен и чувствителен к изменениям рыночной конъюнктуры.
• iTraxx Asia ex-Japan: охватывает 30-50 эмитентов из стран Азиатско-Тихоокеанского региона, за исключением Японии (Китай, Южная Корея, Тайвань, Сингапур, Индия и др.).
• iTraxx Japan: включает 50 эмитентов из Японии.
• iTraxx Australia: охватывает 25 эмитентов из Австралии и Новой Зеландии.
• iTraxx SovX: индексы, основанные на CDS на суверенные долговые обязательства государств (например, iTraxx SovX Western Europe).

Суб-индексы и секторальные версии

Помимо основных региональных индексов, существуют более узкие версии:

• iTraxx Europe Senior Financials: включает 25 крупнейших европейских банков и страховых компаний.
• iTraxx Europe Subordinated Financials: включает 25 эмитентов из финансового сектора, но с субординированным долгом.
• iTraxx Europe Non-Financials: состоит из 100 эмитентов, не относящихся к финансовому сектору.
• iTraxx Europe High Volatility: включает 30 эмитентов с наиболее волатильными CDS-спредами.

Методология расчёта

Индекс iTraxx рассчитывается как средневзвешенное значение спредов (разницы между доходностью) CDS всех входящих в него эмитентов. Спред CDS — это ежегодная премия, которую покупатель защиты платит продавцу, выраженная в базисных пунктах (б.п.) от номинальной суммы контракта. Например, спред в 100 б.п. означает, что за страхование облигаций номиналом 10 миллионов евро покупатель платит 100 000 евро в год.

Формула расчёта

Индекс iTraxx рассчитывается по формуле среднего арифметического (равновзвешенного) спредов CDS всех входящих в него эмитентов:

\[ \text{Index Spread} = \frac{1}{N} \sum_{i=1}^{N} S_i \]

Где:

• \( N \) — количество эмитентов в индексе (например, 125 для iTraxx Europe);
• \( S_i \) — спред CDS по i-му эмитенту.

Типы спредов

Индексы iTraxx котируются в двух основных форматах:

• On-the-run (OTR): текущий, наиболее ликвидный контракт с фиксированным купоном (например, 100 б.п. для инвестиционного индекса). Цена такого контракта выражается в процентах от номинала (например, 98,5%).
• Off-the-run (OTR): предыдущие серии контрактов, которые постепенно теряют ликвидность.

Применение

Индексы iTraxx используются участниками финансового рынка для решения широкого круга задач:

• Хеджирование кредитного риска: инвесторы, владеющие портфелем корпоративных облигаций, могут купить защиту по индексу iTraxx, чтобы застраховаться от общего ухудшения кредитного качества рынка.
• Спекуляция: трейдеры могут открывать длинные или короткие позиции по индексу, ожидая изменения кредитных спредов. Например, покупка защиты (short index) — это ставка на расширение спредов (ухудшение кредитного качества), а продажа защиты (long index) — ставка на их сужение.
• Арбитраж: индексы позволяют осуществлять арбитражные операции между рынком CDS и рынком облигаций, а также между различными индексами и суб-индексами.
• Оценка рыночных настроений: изменение значения индекса iTraxx Europe часто рассматривается как барометр состояния европейской экономики и общего аппетита к риску. Резкий рост спредов (расширение индекса) сигнализирует о росте опасений дефолтов и ухудшении экономической конъюнктуры. Сужение спредов, напротив, указывает на улучшение настроений.
• Создание структурированных продуктов: индексы iTraxx используются в качестве базового актива для выпуска кредитных нот (CLN) и других структурированных долговых инструментов.

Критика и ограничения

Несмотря на широкое распространение, индексы iTraxx подвергаются критике по нескольким причинам:

• Предвзятость состава: индексы включают только крупные, ликвидные компании, что не отражает состояние всего рынка, особенно малого и среднего бизнеса.
• Волатильность в кризисы: во время финансовых кризисов (например, в 2008 году или в 2020 году из-за COVID-19) спреды индексов могут резко расширяться, что делает их менее надёжным инструментом хеджирования.
• Сложность оценки: ценообразование индексов зависит от ликвидности CDS отдельных эмитентов, которая может сильно варьироваться.
• Регуляторные риски: после финансового кризиса 2008 года рынок CDS стал объектом более жёсткого регулирования, что привело к снижению ликвидности и увеличению издержек для участников.

Интересные факты

• Индекс iTraxx Europe Crossover часто называют «индексом страха» для европейского высокодоходного рынка.
• Во время долгового кризиса в еврозоне (2010-2012 гг.) спред iTraxx Europe по суверенным облигациям (SovX) достигал исторических максимумов, превышая 500 б.п. для периферийных стран.
• В 2020 году, в разгар пандемии COVID-19, спред iTraxx Europe Crossover вырос более чем в 3 раза за несколько недель, отражая панику на рынке.

Источники

• S&P Global Market Intelligence: «iTraxx Index Methodology Guide».
• International Swaps and Derivatives Association (ISDA): «Credit Derivatives Definitions».
• Hull, J. C. (2018). Options, Futures, and Other Derivatives. Pearson.
• Markit Group Limited: «The iTraxx Index Family: A User’s Guide».