Mergers and Acquisitions

Слияния и поглощения (англ. Mergers and Acquisitions, M&A) — это категория корпоративных стратегий, включающая сделки по объединению компаний, приобретению одной компанией активов или акций другой, а также иные формы перехода контроля над бизнесом. В широком смысле термин охватывает все операции, в результате которых происходит консолидация бизнеса, изменение структуры собственности или корпоративного контроля. Слияния и поглощения являются одним из основных инструментов корпоративного роста, реструктуризации отраслей и выхода на новые рынки.

Классификация сделок M&A

Сделки слияний и поглощений классифицируются по нескольким признакам, основными из которых являются характер интеграции и способ финансирования.

По характеру интеграции

• Горизонтальные слияния — объединение компаний, работающих в одной отрасли и на одном рыночном уровне (например, двух производителей автомобилей). Цель — увеличение доли рынка, снижение конкуренции, достижение эффекта масштаба.
• Вертикальные слияния — объединение компаний, находящихся на разных этапах производственной цепочки (например, производителя сырья и перерабатывающего завода). Цель — снижение транзакционных издержек, обеспечение контроля над цепочкой поставок.
• Родственные (конгломератные) слияния — объединение компаний из разных, но связанных отраслей (например, производителя бытовой техники и разработчика программного обеспечения для умного дома). Цель — диверсификация рисков, создание синергии в сбыте или технологиях.
• Чистые конгломератные слияния — объединение компаний из совершенно разных, не связанных отраслей (например, нефтяной компании и сети ресторанов). Цель — диверсификация портфеля активов, снижение зависимости от одного рынка.

По способу финансирования

• Покупка за денежные средства — приобретающая компания выплачивает акционерам целевой компании фиксированную сумму наличными за каждую акцию.
• Обмен акциями — акционеры целевой компании получают акции приобретающей компании в определённой пропорции.
• Смешанное финансирование — комбинация денежных средств и акций.
• Сделки с привлечением заёмного финансирования (LBO) — приобретение компании, в значительной степени финансируемое за счёт заёмных средств, где в качестве обеспечения часто выступают активы самой целевой компании.

Мотивы и цели сделок

Основные мотивы, побуждающие компании к проведению слияний и поглощений, делятся на стратегические, финансовые и управленческие.

• Синергия — главный декларируемый мотив. Ожидается, что стоимость объединённой компании превышает сумму стоимостей отдельных частей за счёт экономии на масштабе, устранения дублирующих функций, совместного использования технологий или каналов сбыта.
• Рост и увеличение доли рынка — покупка действующего бизнеса позволяет быстрее нарастить выручку и долю рынка, чем органический рост.
• Диверсификация — снижение рисков за счёт входа в новые отрасли или географические регионы.
• Получение доступа к технологиям или ресурсам — приобретение стартапов с инновационными разработками или компаний, владеющих ценными лицензиями, патентами или месторождениями.
• Устранение конкурента — покупка конкурента с последующей ликвидацией или интеграцией его мощностей.
• Налоговая оптимизация — использование налоговых убытков целевой компании или перенос прибыли в юрисдикции с более низкими налогами.
• Управленческие мотивы — стремление менеджмента к увеличению размеров компании, что часто ведёт к росту их собственных вознаграждений и престижа (агентская проблема).

Процесс сделки M&A

Типичный процесс слияния или поглощения включает несколько стадий, которые могут различаться в зависимости от юрисдикции и специфики сделки.

1. Стратегическое планирование — определение целей, критериев отбора целевых компаний, оценка доступных ресурсов.
2. Поиск и отбор цели — идентификация потенциальных компаний-кандидатов, сбор публичной информации, анализ рынка.
3. Первичный контакт и переговоры — установление контакта с руководством целевой компании, подписание соглашения о конфиденциальности (NDA), обсуждение условий возможной сделки.
4. Due Diligence (комплексная проверка) — детальный аудит финансового, юридического, налогового, операционного и технологического состояния целевой компании. Проводится с привлечением внешних консультантов (аудиторов, юристов, оценщиков). Цель — выявить риски, подтвердить стоимость и обосновать цену сделки.
5. Оценка и структурирование сделки — определение справедливой стоимости компании, выбор формы сделки (покупка активов или акций), условий финансирования и юридической структуры.
6. Подписание договора — заключение окончательного соглашения о покупке (SPA — Share Purchase Agreement или APA — Asset Purchase Agreement), в котором фиксируются все условия, гарантии и обязательства сторон.
7. Регуляторные одобрения — получение разрешений от антимонопольных органов, отраслевых регуляторов, а в некоторых случаях — одобрение собрания акционеров.
8. Закрытие сделки (Closing) — выполнение всех отлагательных условий, передача денежных средств и акций, переход контроля.
9. Интеграция — ключевая и наиболее сложная пост-сделочная стадия, на которой происходит объединение операционных, IT-систем, корпоративных культур, персонала и бизнес-процессов двух компаний. Неудачная интеграция является основной причиной разрушения стоимости в сделках M&A.

Регулирование

Сделки слияний и поглощений подлежат государственному регулированию, прежде всего в области антимонопольного законодательства. В России основным регулятором является Федеральная антимонопольная служба (ФАС). Крупные сделки, особенно горизонтальные, могут требовать предварительного согласования, если они могут привести к ограничению конкуренции на товарном рынке. Аналогичные органы действуют в других странах: Европейская комиссия (DG Competition) в ЕС, Министерство юстиции и Федеральная торговая комиссия (FTC) в США.

Помимо антимонопольного контроля, сделки могут регулироваться законодательством о ценных бумагах (обязательное предложение о выкупе акций у миноритариев при достижении определённого порога владения), валютным законодательством (при участии иностранных инвесторов), а также отраслевыми законами (например, в банковской сфере, сфере обороны и безопасности).

Критика и риски

Сделки M&A часто подвергаются критике по нескольким причинам:

• Разрушение стоимости — многочисленные исследования показывают, что значительная часть сделок (по разным оценкам, от 50% до 70%) не достигает заявленных целей и приводит к снижению стоимости для акционеров приобретающей компании. Причины — переплата, неудачная интеграция, культурные конфликты.
• Сокращение рабочих мест — после слияний часто проводятся масштабные сокращения персонала для устранения дублирующих функций.
• Рост концентрации рынка — горизонтальные слияния могут приводить к монополизации рынков, росту цен для потребителей и снижению инновационной активности.
• Агентская проблема — менеджмент может инициировать сделки, которые выгодны лично им (рост бонусов, престижа), но не выгодны акционерам.

Примеры крупнейших сделок в истории

Некоторые из крупнейших слияний и поглощений по стоимости сделки (в текущих ценах с поправкой на инфляцию):

• Vodafone и Mannesmann (1999) — около 180 миллиардов долларов. Сделка по поглощению немецкого конгломерата британским оператором мобильной связи, на тот момент крупнейшая в истории.
• AOL и Time Warner (2000) — около 165 миллиардов долларов. Слияние интернет-провайдера и медиа-гиганта, впоследствии признанное одним из самых неудачных в истории из-за краха доткомов и культурного конфликта.
• Verizon и Vodafone (2013) — 130 миллиардов долларов. Выкуп Verizon доли Vodafone в совместном предприятии Verizon Wireless.
• Dow Chemical и DuPont (2015) — 130 миллиардов долларов. Слияние двух химических гигантов с последующим разделением на три независимые компании.
• AT&T и Time Warner (2016) — 85 миллиардов долларов. Вертикальное слияние телекоммуникационной и медиа-компании.

Источники

• Федеральный закон «О защите конкуренции» от 26.07.2006 № 135-ФЗ.
• Брейли Р., Майерс С. «Принципы корпоративных финансов».
• Дамодаран А. «Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов».
• Gaughan P. A. «Mergers, Acquisitions, and Corporate Restructurings».
• DePamphilis D. M. «Mergers, Acquisitions, and Other Restructuring Activities».