Бескупонная облигация¶

Бескупонная облигация (также дисконтная облигация, облигация с нулевым купоном, zero-coupon bond) — это долговая ценная бумага, которая не предусматривает периодических процентных выплат (купонов) в течение срока обращения. Доход инвестора по такой облигации формируется исключительно за счёт разницы между ценой приобретения (ниже номинала, с дисконтом) и ценой погашения (по номиналу). Бескупонные облигации являются одним из инструментов долгового рынка, позволяющим привлечь финансирование без промежуточных выплат держателям.

¶История

Первые прообразы бескупонных облигаций появились в средневековой Европе в виде долговых расписок, которые продавались с дисконтом. Однако в современном виде инструмент сформировался в США в 1960-х годах. В 1962 году компания «The First Boston Corporation» выпустила первые корпоративные бескупонные облигации. В 1980-х годах Казначейство США начало выпуск отделённых от купонных облигаций бескупонных бумаг (STRIPS — Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities), которые стали эталоном для рынка.

В России бескупонные облигации получили распространение в 1990-х годах. Первым массовым инструментом стали государственные краткосрочные облигации (ГКО), выпускавшиеся Министерством финансов РФ с 1993 по 1998 год. ГКО представляли собой дисконтные бумаги со сроком обращения от 3 до 12 месяцев. После кризиса 1998 года рынок был восстановлен, и в настоящее время бескупонные облигации выпускаются как государством (например, ОФЗ-ПД с купоном, но существуют и дисконтные выпуски), так и корпорациями.

¶Характеристики и механизм ценообразования

¶Основные параметры

• Номинал — сумма, выплачиваемая держателю при погашении облигации.
• Цена размещения — стоимость, по которой облигация продаётся при первичном размещении. Всегда ниже номинала.
• Дисконт — разница между номиналом и ценой размещения, выраженная в денежных единицах или процентах.
• Срок до погашения — период, в течение которого облигация обращается на рынке. Может варьироваться от нескольких дней до 30 лет и более.
• Доходность к погашению — эффективная годовая процентная ставка, которую получит инвестор, если продержит бумагу до погашения.

¶Формула цены

Цена бескупонной облигации определяется по формуле дисконтирования: \[ P = \frac{N}{(1 + r)^t} \] где:

• \(P\) — текущая рыночная цена,
• \(N\) — номинал,
• \(r\) — требуемая доходность (в долях),
• \(t\) — время до погашения (в годах).

Таким образом, цена обратно пропорциональна сроку до погашения и требуемой доходности. Чем дольше срок, тем ниже цена при прочих равных условиях.

¶Временная структура

По мере приближения даты погашения цена бескупонной облигации плавно растёт, приближаясь к номиналу. Этот процесс называется «конвергенцией к номиналу». График изменения цены представляет собой выпуклую кривую, ускоренно возрастающую в последние периоды.

¶Виды бескупонных облигаций

¶По эмитенту

• Государственные — выпускаются правительствами (например, казначейские векселя США, ГКО в России). Считаются наиболее надёжными.
• Муниципальные — выпускаются местными органами власти, часто освобождаются от налогов на уровне штатов или регионов.
• Корпоративные — выпускаются частными компаниями. Риск дефолта выше, но и доходность, как правило, выше, чем по государственным.
• Банковские — выпускаются кредитными организациями, например, сберегательные сертификаты с дисконтом.

¶По способу обращения

• Краткосрочные (до 1 года) — например, коммерческие бумаги или казначейские векселя.
• Среднесрочные (от 1 до 5 лет) — часто используются для финансирования проектов.
• Долгосрочные (свыше 5 лет) — выпускаются для привлечения долгосрочного капитала, особенно популярны в США (30-летние STRIPS).

¶Специальные виды

• STRIPS — бескупонные бумаги, созданные путём «отделения» купонов от обычных облигаций. Каждый отделённый купон и основная сумма долга торгуются как отдельные бескупонные инструменты.
• Дисконтные ноты — краткосрочные бескупонные облигации, выпускаемые корпорациями для управления ликвидностью.

¶Применение

¶Для инвесторов

• Хеджирование процентного риска — бескупонные облигации имеют высокую дюрацию (чувствительность к изменению процентных ставок), что позволяет использовать их для защиты портфеля от изменений ставок.
• Планирование будущих денежных потоков — инвестор заранее знает точную сумму к погашению, что удобно для пенсионных накоплений или финансирования образования.
• Налоговая оптимизация — в некоторых юрисдикциях доход от дисконта может облагаться по более низкой ставке, чем купонный доход (например, в США муниципальные бескупонные облигации часто освобождены от федерального налога).
• Спекуляция — трейдеры могут покупать бумаги с большим дисконтом, ожидая снижения процентных ставок, что приведёт к росту цены.

¶Для эмитентов

• Привлечение финансирования без промежуточных выплат — эмитент не отвлекает средства на купонные платежи, что особенно важно для проектов с длительным сроком окупаемости.
• Гибкость в структурировании долга — можно выпускать бумаги с разными сроками погашения, точно соответствующими потребностям в капитале.
• Снижение затрат на обслуживание — отсутствие необходимости администрировать купонные выплаты упрощает эмиссию.

¶Преимущества и недостатки

¶Преимущества

• Предсказуемость дохода — инвестор точно знает, сколько получит при погашении.
• Отсутствие реинвестиционного риска — не нужно реинвестировать купоны, что упрощает управление портфелем.
• Высокая чувствительность к изменению ставок — позволяет получать спекулятивную прибыль при снижении процентных ставок.
• Прозрачность ценообразования — цена определяется только дисконтом и сроком, без сложных расчётов купонной доходности.

¶Недостатки

• Высокий процентный риск — при росте ставок цена бескупонной облигации падает сильнее, чем у купонной с тем же сроком.
• Налоговые последствия — в некоторых странах (например, в США) владелец обязан платить налог на «начисленный» дисконт ежегодно, даже если не получает реальных денег до погашения (так называемый «фантомный доход»).
• Низкая ликвидность — некоторые выпуски могут быть мало востребованы на вторичном рынке, что затрудняет продажу до погашения.
• Отсутствие текущего дохода — инвестор не получает промежуточных выплат, что может быть неудобно для тех, кто нуждается в регулярном денежном потоке.

¶Налогообложение в России

В Российской Федерации налогообложение дохода по бескупонным облигациям регулируется Налоговым кодексом. Доход в виде дисконта (разницы между ценой покупки и номиналом) признаётся процентным доходом. С 2021 года ставка налога на такой доход составляет 13 % (или 15 % для доходов, превышающих 5 млн рублей в год). Налог удерживается налоговым агентом (брокером) при погашении или продаже бумаги. Важно отметить, что доход от государственных облигаций (ОФЗ) может облагаться по льготной ставке или освобождаться от налога в определённых случаях, но это относится в основном к купонным, а не дисконтным бумагам.

¶Примеры

• Государственные краткосрочные облигации (ГКО) — выпускались Минфином РФ в 1993–1998 годах. Номинал — 1000 рублей, срок — от 3 до 12 месяцев. Доходность достигала 100–200 % годовых в период высокой инфляции.
• ОФЗ-ПК (с переменным купоном) — хотя это купонные бумаги, существуют отдельные выпуски ОФЗ с дисконтом, например, ОФЗ-26207 (погашение в 2027 году) может торговаться ниже номинала.
• Казначейские векселя США (T-Bills) — сроком до 1 года, номинал от 1000 долларов. Продаются с дисконтом на аукционах.
• STRIPS — например, 30-летние бескупонные бумаги, созданные из 30-летних казначейских облигаций США. Торгуются на вторичном рынке.

¶Критика

Бескупонные облигации критикуются за высокий процентный риск, особенно в периоды нестабильной денежно-кредитной политики. Инвесторы, не учитывающие дюрацию, могут понести значительные убытки при резком росте ставок. Кроме того, «фантомный доход» создаёт налоговые обязательства без реального поступления денег, что может быть проблемой для физических лиц. Некоторые эксперты отмечают, что для долгосрочных инвесторов бескупонные облигации менее привлекательны, чем купонные, из-за отсутствия реинвестирования промежуточных доходов.

¶Источники

• Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 № 39-ФЗ (ред. от 20.04.2024)
• Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 05.08.2000 № 117-ФЗ
• Банк России. «Методические рекомендации по расчёту доходности бескупонных облигаций» (2020)
• Fabozzi, F. J. «Bond Markets, Analysis, and Strategies» (9th ed., 2015)
• Hull, J. C. «Options, Futures, and Other Derivatives» (10th ed., 2017)
• Энциклопедия «Рынок ценных бумаг» (под ред. А. Н. Буренина, 2018)