Кумулятивные дивиденды

Кумулятивные дивиденды — это форма дивидендных выплат по привилегированным акциям, при которой невыплаченный или не полностью выплаченный в текущем периоде дивиденд накапливается (аккумулируется) и подлежит обязательной выплате в будущих периодах до того, как будут объявлены дивиденды по обыкновенным акциям. Данный механизм обеспечивает держателям кумулятивных привилегированных акций повышенную защиту их прав на получение дохода по сравнению с владельцами некумулятивных привилегированных акций.

Правовая природа и регулирование

Понятие кумулятивных дивидендов закреплено в корпоративном праве большинства стран с развитыми рынками капитала, включая Российскую Федерацию. В соответствии с российским законодательством (Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 № 208-ФЗ), акционерное общество вправе выпускать привилегированные акции, в том числе кумулятивные. Особенностью таких акций является то, что дивиденды по ним могут накапливаться, если общее собрание акционеров по каким-либо причинам не принимает решения об их выплате в текущем году.

В отличие от обыкновенных акций, по которым дивиденды выплачиваются только при наличии чистой прибыли и решении общего собрания, держатели кумулятивных привилегированных акций имеют право на получение накопленного дивиденда в любом последующем периоде, независимо от текущих финансовых результатов компании. Если общество не выполняет обязательство по выплате накопленных дивидендов, акционеры могут получить право голоса на общем собрании до момента полного погашения задолженности.

Механизм накопления и выплаты

Принцип кумуляции

Кумулятивные дивиденды накапливаются в течение всего срока, пока компания не выплачивает их. Размер накопления определяется уставом общества и фиксируется в решении о выпуске акций. Обычно он выражается в процентах от номинальной стоимости акции или в твердой денежной сумме. Например, если уставом установлен дивиденд в размере 10% от номинала, а компания не выплачивала его три года, то к моменту выплаты акционеру причитается 30% от номинала (без учета возможной капитализации).

Очерёдность выплат

Выплата кумулятивных дивидендов имеет приоритет перед выплатой дивидендов по обыкновенным акциям. Компания не может объявить дивиденды по обыкновенным акциям, пока не погасит всю накопленную задолженность перед держателями кумулятивных привилегированных акций. Это создает дополнительную финансовую дисциплину для эмитента и защищает интересы инвесторов.

Сроки накопления

Период накопления может быть ограничен или неограничен. В некоторых юрисдикциях (например, в США) кумулятивные дивиденды могут накапливаться бессрочно, пока не будут выплачены. В других (например, в России) уставом может быть установлен максимальный срок, по истечении которого невыплаченные дивиденды либо аннулируются, либо конвертируются в право голоса.

Сравнение с некумулятивными дивидендами

Основное различие между кумулятивными и некумулятивными привилегированными акциями заключается в судьбе невыплаченного дивиденда:

Преимущества и недостатки

Для инвесторов

Преимущества:

• Гарантированное получение дохода в долгосрочной перспективе, даже при временных финансовых трудностях эмитента.
• Возможность получения права голоса при длительной невыплате дивидендов (в ряде юрисдикций).
• Более высокая доходность по сравнению с обыкновенными акциями и облигациями.

Недостатки:

• Меньшая ликвидность по сравнению с обыкновенными акциями.
• Ограниченный потенциал роста курсовой стоимости (обычно цена таких акций менее волатильна).
• Риск полной потери дивидендов при банкротстве компании (в конкурсной массе требования акционеров удовлетворяются в последнюю очередь).

Для эмитентов

Преимущества:

• Возможность привлечения капитала без размывания контроля (кумулятивные привилегированные акции обычно не дают права голоса до момента невыплаты дивидендов).
• Гибкость в управлении денежными потоками: компания может временно отказаться от выплаты дивидендов без потери доверия инвесторов.

Недостатки:

• Образование долгового обязательства, которое рано или поздно придётся погасить.
• Более высокая стоимость обслуживания по сравнению с некумулятивными акциями (инвесторы требуют премию за риск).

Примеры из практики

В российской практике кумулятивные привилегированные акции выпускались рядом крупных компаний, включая «Сургутнефтегаз» (привилегированные акции типа «А» и «Б» имеют кумулятивный характер), «Татнефть» и «Башнефть». В зарубежной практике широко известны кумулятивные привилегированные акции банковского сектора США (например, JPMorgan Chase, Bank of America), которые использовались для привлечения капитала в периоды финансовой нестабильности.

Особый случай — кумулятивные привилегированные акции с плавающим дивидендом, размер которого привязан к рыночным ставкам (например, LIBOR или ключевая ставка ЦБ РФ). Такие инструменты позволяют инвесторам хеджировать инфляционные риски.

Критика и риски

Критики кумулятивных дивидендов указывают на то, что они могут создавать «ловушку ликвидности» для компании: накопленный долг по дивидендам может стать непосильным бременем, особенно для быстрорастущих или циклических предприятий. В случае банкротства держатели кумулятивных привилегированных акций часто оказываются в худшем положении, чем кредиторы, но в лучшем — чем владельцы обыкновенных акций.

Также отмечается, что механизм кумуляции может стимулировать менеджмент к сокрытию реального финансового положения компании, чтобы избежать объявления о невыплате дивидендов и последующего накопления задолженности.

Источники

1. Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 № 208-ФЗ (ред. от 01.01.2024).
2. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30.11.1994 № 51-ФЗ.
3. Брейли Р., Майерс С. «Принципы корпоративных финансов» (глава 14 «Привилегированные акции»).
4. Дамодаран А. «Инвестиционная оценка: инструменты и методы оценки любых активов» (глава 11 «Привилегированные акции»).
5. Положение Банка России «О порядке эмиссии ценных бумаг» (Указание от 11.08.2014 № 3377-У).