Merton Miller

Мертон Миллер (англ. Merton Howard Miller; 16 мая 1923, Бостон — 3 июня 2000, Чикаго) — американский экономист, лауреат Нобелевской премии по экономике 1990 года (совместно с Гарри Марковицем и Уильямом Шарпом) за «фундаментальный вклад в теорию финансовой экономики». Наиболее известен как соавтор теоремы Модильяни — Миллера, которая заложила основы современной теории структуры капитала и дивидендной политики корпораций.

Биография

Ранние годы и образование

Мертон Говард Миллер родился в еврейской семье в Бостоне. Его отец, Сильван Миллер, был юристом, мать, Сильвия (урождённая Левин), — домохозяйкой. В 1940 году поступил в Гарвардский колледж, где специализировался на экономике. В 1943 году, не завершив обучения, был призван в армию США и служил экономистом в Управлении стратегических служб (предшественник ЦРУ) и в Министерстве финансов США. После войны вернулся в Гарвард и в 1947 году получил степень бакалавра с отличием.

В 1949 году Миллер поступил в Университет Джонса Хопкинса, где в 1952 году защитил докторскую диссертацию по экономике под руководством Фрица Махлупа. Тема диссертации была посвящена экономической теории цен.

Академическая карьера

После защиты докторской Миллер преподавал в Лондонской школе экономики (1952—1953), а затем в Технологическом институте Карнеги (ныне Университет Карнеги — Меллона) в Питтсбурге. Именно в Карнеги он познакомился с Франко Модильяни, с которым начал многолетнее плодотворное сотрудничество.

В 1961 году Миллер перешёл в Школу бизнеса имени Бута при Чикагском университете, где проработал до выхода на пенсию в 1993 году. В Чикаго он стал одним из ключевых участников чикагской школы экономики, известной своей приверженностью рыночным механизмам и рациональным ожиданиям. Он занимал должность профессора финансов, а в 1965—1966 годах — председателя факультета экономики.

Работа в государственных и частных структурах

Миллер активно консультировал государственные органы и корпорации. В 1960-х годах он был членом Совета экономических консультантов при президенте США. В 1970-х годах входил в совет директоров Чикагской товарной биржи (CME). С 1983 по 1985 год являлся членом Совета управляющих Федеральной резервной системы США. Позднее занимал пост директора в ряде крупных компаний, включая энергетическую корпорацию Enron (до её банкротства в 2001 году).

Личная жизнь и смерть

Миллер был женат на Элеоноре Миллер, с которой прожил более 50 лет. У них родились трое детей. Увлекался теннисом и игрой в гольф. Скончался 3 июня 2000 года в Чикаго от лимфомы в возрасте 77 лет.

Научный вклад

Теорема Модильяни — Миллера

Основной вклад Миллера в экономическую науку — это серия статей, написанных совместно с Франко Модильяни в 1958—1961 годах. Первая и самая известная работа — «Стоимость капитала, корпоративные финансы и теория инвестиций» (1958). В ней авторы сформулировали теорему Модильяни — Миллера, которая утверждает, что на совершенном рынке капитала (при отсутствии налогов, издержек банкротства и асимметрии информации) стоимость фирмы не зависит от структуры её капитала — то есть от того, финансируется ли она за счёт собственного капитала (акций) или заёмного (долговых обязательств).

Ключевые положения теоремы:

1. Принцип независимости стоимости — рыночная стоимость фирмы определяется её будущими денежными потоками и уровнем риска, а не пропорцией между долгом и собственным капиталом.
2. Принцип независимости дивидендной политики — стоимость фирмы не зависит от того, выплачивает ли она дивиденды или реинвестирует прибыль (при отсутствии налогов на дивиденды).
3. Принцип замещения — инвесторы могут самостоятельно «создавать» любой желаемый уровень левериджа (долговой нагрузки), покупая акции с использованием заёмных средств, что делает корпоративную структуру капитала нерелевантной.

Позднее, в 1963 году, Миллер и Модильяни модифицировали теорему, включив в модель налоги. Они показали, что при наличии налога на прибыль корпораций использование долга (проценты по которому вычитаются из налогооблагаемой базы) увеличивает стоимость фирмы, что получило название «эффект налогового щита».

Теория дивидендной политики

В 1961 году Миллер и Модильяни опубликовали статью «Дивидендная политика, рост и оценка акций», в которой доказали, что при совершенном рынке дивидендная политика не влияет на стоимость компании. Этот вывод стал известен как теорема о нерелевантности дивидендов. Однако на практике, с учётом налогов и сигнальных эффектов, дивиденды могут иметь значение, что признавали и сами авторы.

Другие работы

Миллер внёс вклад и в другие области финансовой экономики:

• Теория финансового посредничества — исследовал роль банков и других финансовых институтов в экономике.
• Денежно-кредитная политика — изучал влияние денежной массы на процентные ставки и инфляцию.
• Регулирование финансовых рынков — выступал за минимальное государственное вмешательство, критиковал избыточное регулирование деривативов и биржевой торговли.

В 1990 году Миллер совместно с Гарри Марковицем и Уильямом Шарпом получил Нобелевскую премию по экономике. В официальном пресс-релизе Нобелевского комитета отмечалось, что их работы «создали фундамент для современной теории финансов».

Критика и ограничения

Теорема Модильяни — Миллера, несмотря на свою фундаментальность, основана на ряде допущений, которые редко выполняются в реальном мире:

• Отсутствие налогов — в реальности налоги существуют, и долговое финансирование даёт налоговые преимущества.
• Отсутствие издержек банкротства — чрезмерный долг увеличивает риск дефолта и сопутствующие затраты.
• Совершенный рынок капитала — на практике существуют транзакционные издержки, асимметрия информации и ограничения на заимствование.

Многие критики, включая представителей поведенческой экономики (например, Ричард Талер), указывали, что инвесторы на реальных рынках не всегда ведут себя рационально, что ставит под сомнение предпосылки теоремы. Тем не менее, теорема остаётся базовой моделью, от которой отталкиваются все последующие исследования структуры капитала.

Память и наследие

В 1998 году Миллер был награждён медалью «За выдающиеся достижения» от Американской финансовой ассоциации. В Чикагском университете учреждена стипендия имени Мертона Миллера для студентов, изучающих финансы. Его имя также носит лекционный зал в Школе бизнеса имени Бута.

Миллер считается одним из основателей современной финансовой экономики как самостоятельной дисциплины, отделившейся от общей экономической теории. Его работы продолжают преподаваться в ведущих бизнес-школах мира и используются при разработке корпоративных финансовых стратегий.

Источники

• Miller M. H., Modigliani F. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment // The American Economic Review. — 1958. — Vol. 48, No. 3. — P. 261—297.
• Miller M. H., Modigliani F. Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares // The Journal of Business. — 1961. — Vol. 34, No. 4. — P. 411—433.
• Miller M. H. The Modigliani-Miller Propositions After Thirty Years // The Journal of Economic Perspectives. — 1988. — Vol. 2, No. 4. — P. 99—120.
• Nobel Prize Committee. Press Release: The Prize in Economic Sciences 1990. — Stockholm, 1990.
• Brealey R. A., Myers S. C., Allen F. Principles of Corporate Finance. — 13th ed. — McGraw-Hill Education, 2020. — Chapter 17.
• Merton H. Miller (1923—2000). Biographical Memoir // National Academy of Sciences. — 2002.