Закон о модернизации товарных фьючерсов 2000 года

Закон о модернизации товарных фьючерсов 2000 года (Commodity Futures Modernization Act of 2000, CFMA) — федеральный закон США, принятый 21 декабря 2000 года, который внёс существенные изменения в регулирование рынков производных финансовых инструментов, включая фьючерсы, опционы и свопы. Закон был подписан президентом Биллом Клинтоном и определил правовой статус внебиржевых (внебиржевых) деривативов, освободив большинство из них от регулирования со стороны Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC) и Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC). CFMA считается одним из ключевых законодательных актов, способствовавших дерегулированию финансовых рынков в США, что впоследствии, по мнению ряда экспертов, создало предпосылки для финансового кризиса 2007–2008 годов.

Предпосылки принятия

Развитие рынка деривативов

К концу 1990-х годов рынок внебиржевых деривативов, особенно кредитных дефолтных свопов (CDS) и процентных свопов, значительно вырос. Объём номинальных обязательств по таким контрактам достиг триллионов долларов. Однако правовой статус этих инструментов оставался неопределённым: действовавшее законодательство, основанное на Законе о товарных биржах 1936 года, не предусматривало чёткого регулирования для сложных финансовых продуктов, не торгуемых на биржах.

Правовая неопределённость

В 1998 году Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) выпустила концептуальный документ, в котором предложила рассмотреть возможность распространения своего регулирования на внебиржевые деривативы. Это вызвало резкую критику со стороны участников рынка, включая банки и хедж-фонды, которые опасались, что усиление контроля приведёт к снижению ликвидности и инноваций. В ответ на это Министерство финансов США, Федеральная резервная система (ФРС) и Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) выступили против расширения полномочий CFTC, утверждая, что рынок деривативов эффективно саморегулируется.

Лоббирование со стороны финансовой индустрии

Крупные финансовые институты, такие как JPMorgan Chase, Goldman Sachs и Citigroup, активно лоббировали принятие закона, который бы исключил внебиржевые деривативы из-под надзора CFTC. По данным открытых источников, на лоббистскую деятельность в 1999–2000 годах финансовый сектор потратил миллионы долларов. Ключевым аргументом лоббистов было то, что регулирование задушит инновации и подорвёт конкурентоспособность американских банков на мировых рынках.

Основные положения закона

Классификация деривативов

CFMA разделил все производные инструменты на три категории:

• Биржевые фьючерсы и опционы — остались под регулированием CFTC.
• Внебиржевые свопы — были освобождены от регулирования CFTC и SEC, если они заключались между «квалифицированными участниками» (крупными банками, корпорациями, хедж-фондами и другими институциональными инвесторами).
• Сельскохозяйственные товарные фьючерсы — сохранили регулирование, но с рядом исключений для определённых контрактов.

Освобождение от регулирования

Закон прямо запретил CFTC и SEC устанавливать правила для большинства внебиржевых деривативов, включая кредитные дефолтные свопы, процентные свопы и валютные свопы. Это означало, что такие контракты не требовали регистрации, маржинального обеспечения или раскрытия информации. Исключение составляли только свопы на отдельные акции и узкие корзины акций, которые остались под юрисдикцией SEC.

Правовая определённость

CFMA подтвердил, что внебиржевые деривативы не являются «фьючерсами» или «опционами» в смысле Закона о товарных биржах, что исключало их подпадение под требования о биржевой торговле. Это также означало, что такие контракты не могли быть признаны недействительными как незаконные азартные игры, что было важным аспектом для судебной практики.

Регулирование электронных торговых систем

Закон ввёл понятие «электронная торговая система» (electronic trading facility) и разрешил создание специализированных платформ для торговли деривативами, которые не подпадали под требования традиционных бирж. Это стимулировало развитие таких площадок, как ICE (Intercontinental Exchange) и Eurex.

Влияние на финансовый рынок

Рост рынка деривативов

После принятия CFMA объём внебиржевых деривативов резко вырос. По данным Банка международных расчётов (BIS), номинальная стоимость всех внебиржевых деривативов увеличилась с примерно 95 триллионов долларов в 2000 году до более чем 600 триллионов долларов к 2007 году. Особенно быстро рос рынок кредитных дефолтных свопов, который практически не регулировался.

Развитие секьюритизации

Отсутствие регулирования способствовало распространению сложных структурированных продуктов, таких как обеспеченные долговые обязательства (CDO) и синтетические CDO, которые активно использовались для переупаковки ипотечных кредитов. Это, в свою очередь, усилило взаимосвязь между рынком жилья и рынком деривативов.

Критика и последствия

Многие экономисты и политики, включая сенатора Карла Левина и председателя ФРС Пола Волкера, впоследствии критиковали CFMA за создание «теневой банковской системы», где риски были непрозрачны и не контролировались. В 2008 году, после краха Lehman Brothers и кризиса AIG, стало очевидно, что отсутствие маржинальных требований и централизованного клиринга по свопам привело к накоплению системных рисков. В частности, AIG (American International Group) — страховая компания, которая активно торговала CDS, — оказалась на грани банкротства, что потребовало государственной помощи в размере 182 миллиардов долларов.

Реформа после кризиса 2008 года

Закон Додда — Франка

В ответ на финансовый кризис 2007–2008 годов в 2010 году был принят Закон Додда — Франка о реформе Уолл-стрит и защите потребителей (Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act). Этот закон отменил многие положения CFMA, введя обязательный централизованный клиринг для стандартизированных свопов, требования к маржинальному обеспечению и регистрацию дилеров свопов в CFTC. Однако часть внебиржевых деривативов, особенно те, которые не поддаются стандартизации, остались вне прямого регулирования.

Международные стандарты

После кризиса «Большая двадцатка» (G20) в 2009 году договорилась о внедрении международных стандартов для рынка деривативов, включая обязательную отчётность по сделкам и использование центральных контрагентов (CCP). Эти меры были частично имплементированы в США через Закон Додда — Франка, а в Европе — через Регламент о европейской рыночной инфраструктуре (EMIR).

Критика и наследие

Дерегулирование как причина кризиса

Многие исследователи, в том числе комиссия по расследованию финансового кризиса (Financial Crisis Inquiry Commission), пришли к выводу, что CFMA стал одним из ключевых факторов, способствовавших кризису 2008 года. Закон создал «регуляторный вакуум», в котором банки могли накапливать огромные риски без надзора. По оценкам комиссии, объём необеспеченных обязательств по CDS достиг 62 триллионов долларов к 2007 году, что превышало ВВП США в несколько раз.

Политический контекст

Принятие CFMA часто рассматривается как пример успешного лоббизма финансового сектора. Закон был поддержан как республиканцами, так и демократами, включая председателя Федеральной резервной системы Алана Гринспена, который был убеждённым сторонником дерегулирования. Впоследствии Гринспен признал, что его вера в саморегулирование рынков была ошибочной.

Долгосрочные последствия

Несмотря на реформы, многие аспекты CFMA остаются в силе. Внебиржевые деривативы, не подлежащие стандартизации, по-прежнему торгуются без централизованного клиринга. Кроме того, закон создал прецедент для последующих дерегуляционных инициатив, таких как Закон о модернизации рынка фьючерсов 2008 года, который расширил исключения для определённых энергетических контрактов.

См. также

• Закон о товарных биржах (1936)
• Закон Додда — Франка (2010)
• Кредитный дефолтный своп
• Финансовый кризис 2007–2008 годов

Источники

• Commodity Futures Modernization Act of 2000, Public Law 106-554, 114 Stat. 2763.
• Financial Crisis Inquiry Commission. «The Financial Crisis Inquiry Report: Final Report of the National Commission on the Causes of the Financial and Economic Crisis in the United States». 2011.
• Stout, Lynn A. «Derivatives and the Legal Origin of the 2008 Credit Crisis». Harvard Business Law Review, 2011.
• Partnoy, Frank. «Infectious Greed: How Deceit and Risk Corrupted the Financial Markets». PublicAffairs, 2003.
• Банк международных расчётов (BIS). «OTC Derivatives Statistics». 2000–2008.