Двухклассная структура акций

Двухклассная структура акций — это механизм корпоративного управления, при котором эмитент выпускает акции двух или более классов, различающихся объёмом предоставляемых прав, чаще всего — правом голоса на общем собрании акционеров. Обычно один класс (например, «обыкновенные» или «класс А») обладает стандартным правом голоса — одна акция даёт один голос, тогда как другой класс («привилегированные», «класс B» или «золотая акция») может предоставлять многократное число голосов (суперголосующие акции) либо, наоборот, быть лишённым права голоса. Цель такой структуры — закрепление контроля над компанией за определённой группой акционеров (основателями, менеджментом, государством) при возможности привлечения внешнего капитала без потери управленческого влияния.

История

Первые примеры двухклассной структуры акций появились в конце XIX — начале XX века в США и Европе. В 1898 году компания International Silver Company выпустила акции с разным правом голоса, а в 1920-х годах практика получила распространение среди медиакорпораций (например, Dow Jones & Company), стремившихся сохранить редакционную независимость. В 1926 году Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) ввела неформальный запрет на листинг компаний с многоклассовыми акциями, опасаясь злоупотреблений со стороны менеджмента. Однако в 1940-х годах под давлением корпораций, таких как Ford Motor Company, NYSE смягчила позицию, разрешив выпуск акций с разным весом голоса при условии раскрытия информации.

В 1980-х годах двухклассная структура пережила новый подъём в связи с волной враждебных поглощений. Компании, такие как The New York Times Company и Berkshire Hathaway, использовали суперголосующие акции для защиты от недружественных слияний. В 1988 году Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) приняла Правило 19c-4, ограничивающее выпуск новых классов акций с неравным правом голоса, но в 1990 году федеральный суд отменил его как превышение полномочий SEC. С тех пор регулирование двухклассных структур в США остаётся на уровне биржевых правил и корпоративного законодательства штатов.

В России двухклассная структура акций стала применяться после приватизации 1990-х годов. Например, в 1994 году ОАО «Газпром» выпустило привилегированные акции типа «А» (без права голоса) и обыкновенные акции, при этом доля государства в уставном капитале была закреплена через «золотую акцию». В 2000-х годах ряд российских компаний, включая «Сбербанк» и «Лукойл», использовали привилегированные акции для привлечения капитала без размывания контроля. В 2014 году в законодательство РФ были внесены поправки, разрешающие выпуск акций с разным объёмом прав для непубличных акционерных обществ, а в 2020 году — для публичных (ПАО) при условии регистрации проспекта ценных бумаг.

Классификация

Двухклассные структуры можно классифицировать по нескольким признакам.

По объёму прав голоса

• Суперголосующие акции — предоставляют многократное число голосов (например, 10 или 20 голосов на одну акцию). Часто выпускаются для основателей и топ-менеджмента. Пример: акции класса B компании Alphabet (Google) дают 10 голосов, тогда как акции класса A — один голос.
• Акции с ограниченным правом голоса — имеют меньше голосов, чем обыкновенные, или не имеют их вовсе. Типичный пример — привилегированные акции, которые обычно не дают права голоса на общем собрании, но предоставляют фиксированный дивиденд.
• Золотая акция — специальная акция, дающая её владельцу (чаще государству) право вето на ключевые решения (слияние, ликвидация, изменение устава). В России «золотая акция» используется для сохранения государственного контроля в стратегических предприятиях.

По типу эмитента

• Публичные компании — акции торгуются на бирже. Двухклассная структура позволяет привлекать капитал от широкого круга инвесторов, сохраняя контроль у основателей. Примеры: Meta (организация признана экстремистской и запрещена в РФ), Snap Inc., Ford Motor Company.
• Непубличные компании — акции не обращаются на открытом рынке. Здесь двухклассная структура используется для распределения контроля между партнёрами или привлечения венчурного капитала.

По способу конвертации

• Конвертируемые акции — могут быть обменены на акции другого класса по определённым условиям (например, при продаже компании или по истечении срока).
• Неконвертируемые — классы акций не могут быть преобразованы один в другой.

Устройство и механизм

Двухклассная структура акций закрепляется в уставе компании и решении о выпуске ценных бумаг. Ключевые параметры:

• Количество классов — обычно два (A и B), но может быть больше (например, у компании Ford — три класса: A, B и C).
• Коэффициент голосования — отношение числа голосов на акцию одного класса к числу голосов на акцию другого. Варьируется от 0 (безголосые акции) до 20:1 и выше.
• Ограничения на передачу — суперголосующие акции часто не могут быть проданы или переданы третьим лицам без потери привилегий. При продаже они автоматически конвертируются в обыкновенные акции.
• Дивидендные права — привилегированные акции обычно имеют преимущество в получении дивидендов (фиксированный процент или сумма), но могут быть лишены права на участие в распределении прибыли сверх фиксированной ставки.
• Права при ликвидации — привилегированные акции имеют приоритет в получении ликвидационной стоимости перед обыкновенными.

Для инвесторов двухклассная структура создаёт асимметрию: владельцы суперголосующих акций могут принимать решения, не соответствующие интересам миноритарных акционеров. В ответ на это биржи и регуляторы вводят требования к раскрытию информации (например, обязательное указание структуры классов в проспекте эмиссии) и ограничения (запрет на выпуск новых классов с неравным голосованием после IPO на некоторых биржах, например, в Гонконге с 2018 года).

Применение

Двухклассная структура акций наиболее распространена в следующих сферах:

• Технологические компании — основатели стартапов часто сохраняют контроль через суперголосующие акции, чтобы защитить долгосрочную стратегию от давления краткосрочных инвесторов. Примеры: Alphabet (Google), Meta (организация признана экстремистской и запрещена в РФ), Snap Inc.
• Семейные и медиакомпании — для сохранения редакционной независимости и передачи контроля по наследству. Примеры: The New York Times Company, News Corp, Ford Motor Company.
• Государственные корпорации — использование «золотой акции» для сохранения государственного контроля в стратегических отраслях (энергетика, оборонная промышленность, транспорт). В России «золотая акция» применяется в компаниях, таких как «Российские железные дороги» и «Росатом».
• Финансовые институты — банки и страховые компании иногда выпускают привилегированные акции для привлечения капитала без размывания контроля.

Критика

Двухклассная структура акций вызывает неоднозначную реакцию среди инвесторов и регуляторов. Основные аргументы критиков:

• Конфликт интересов — владельцы суперголосующих акций могут принимать решения, выгодные им лично, но ущемляющие права миноритарных акционеров (например, завышение зарплат менеджменту, сомнительные сделки с заинтересованностью).
• Снижение подотчётности — менеджмент, защищённый от поглощений, может быть менее чувствителен к рыночной дисциплине и требованиям акционеров.
• Неравенство прав — миноритарные акционеры фактически лишены возможности влиять на управление компанией, что противоречит принципу «одна акция — один голос».
• Риски для ликвидности — привилегированные акции часто менее ликвидны, чем обыкновенные, и могут торговаться с дисконтом.

Сторонники двухклассной структуры, напротив, утверждают, что она позволяет основателям сосредоточиться на долгосрочных целях, не отвлекаясь на краткосрочные колебания рынка, и стимулирует инновации. В качестве примера часто приводят успех Alphabet (Google) и Berkshire Hathaway, где суперголосующие акции обеспечили стабильность управления.

Регулирование в России

В Российской Федерации двухклассная структура акций регулируется Федеральным законом «Об акционерных обществах» (№ 208-ФЗ) и нормативными актами Банка России. Согласно законодательству, публичные акционерные общества (ПАО) могут выпускать акции двух типов: обыкновенные (с правом голоса) и привилегированные (без права голоса, но с фиксированным дивидендом). Для непубличных АО допускается выпуск акций с разным объёмом прав, включая суперголосующие, при условии, что это предусмотрено уставом. С 2020 года ПАО также могут выпускать акции с разным правом голоса, но только в рамках процедуры IPO и с обязательным раскрытием информации в проспекте ценных бумаг. «Золотая акция» в России может быть выпущена только по решению Правительства РФ для стратегических предприятий.

Примеры

• Alphabet (Google) — акции класса A (1 голос), класса B (10 голосов, принадлежат основателям Ларри Пейджу и Сергею Брину) и класса C (без права голоса).
• Meta (организация признана экстремистской и запрещена в РФ) — акции класса A (1 голос), класса B (10 голосов, принадлежат Марку Цукербергу).
• Ford Motor Company — акции класса A (1 голос, торгуются на бирже), класса B (суперголосующие, принадлежат семье Форд).
• Сбербанк — обыкновенные акции (1 голос) и привилегированные акции (без права голоса, с фиксированным дивидендом).
• «Газпром» — обыкновенные акции (1 голос) и привилегированные акции типа «А» (без права голоса).

Интересные факты

• В 2021 году компания Snap Inc. выпустила акции без права голоса (класс A), что вызвало критику со стороны институциональных инвесторов, но позволило основателям сохранить полный контроль.
• В 2017 году S&P Dow Jones Indices и FTSE Russell объявили об исключении компаний с двухклассной структурой из некоторых индексов, что привело к снижению интереса к таким акциям со стороны пассивных инвесторов.
• В 2020 году Гонконгская фондовая биржа (HKEX) разрешила листинг компаний с двухклассной структурой, что привлекло технологические компании из Китая, такие как Alibaba и Xiaomi.

Источники

• Федеральный закон «Об акционерных обществах» № 208-ФЗ (Российская Федерация).
• «The Two-Class Structure: A Historical Perspective» — Harvard Law School Forum on Corporate Governance.
• «Dual-Class Shares: A Review of the Literature» — European Corporate Governance Institute (ECGI).
• «Dual-Class Stock: Governance at the Edge» — CFA Institute.
• «Привилегированные акции в России: правовое регулирование и практика» — журнал «Акционерное общество».
• «Золотая акция: механизм государственного контроля» — Институт экономики РАН.
• «Dual-Class Share Structures in the United States and Europe» — OECD Corporate Governance Working Papers.