Субординированные долговые обязательства¶

Субординированные долговые обязательства (от лат. subordinatio — подчинение) — это вид долговых ценных бумаг или кредитов, которые по условиям выпуска или договора занимают более низкую (подчинённую) очередь по отношению к другим обязательствам эмитента при ликвидации или банкротстве. В случае несостоятельности организации требования держателей субординированного долга удовлетворяются после расчётов со всеми прочими кредиторами, но до выплат владельцам акций (как обыкновенных, так и привилегированных). Данный инструмент сочетает в себе черты заёмного капитала и собственного капитала, что делает его распространённым способом пополнения капитала банков и иных финансовых организаций.

¶История возникновения

Концепция субординированного долга возникла в банковском регулировании в середине XX века. В 1974 году Базельский комитет по банковскому надзору (международная организация, созданная при Банке международных расчётов) ввёл первые стандарты достаточности капитала. Субординированные обязательства были включены в состав дополнительного капитала (Tier 2) как инструмент, который может поглощать убытки в случае банкротства, но не даёт права на управление банком.

В 1988 году Базельское соглашение (Базель I) формализовало требования к капиталу, отнеся субординированные долги к капиталу второго уровня с ограничением — не более 50 % от капитала первого уровня. После финансового кризиса 2008 года регулирование ужесточилось: в рамках Базеля III (2010–2017) субординированные обязательства стали чаще использоваться в качестве «буфера» для поглощения убытков, а также были введены механизмы конвертации в акции или списания долга при наступлении определённых событий (bail-in).

В России субординированные долговые обязательства активно применяются с 2000-х годов, особенно после принятия Федерального закона «О банках и банковской деятельности» и нормативных актов Банка России. В 2015–2017 годах ЦБ РФ проводил программу докапитализации банков через выпуск субординированных облигаций, выкупаемых государством (через Агентство по страхованию вкладов — АСВ).

¶Классификация

Субординированные долговые обязательства классифицируются по нескольким признакам.

¶По форме выпуска

Субординированные облигации — ценные бумаги с фиксированным или плавающим купоном, выпускаемые на срок от 5 до 30 лет. Эмитентами выступают банки, страховые компании, реже — нефинансовые корпорации.
Субординированные кредиты — займы, предоставляемые банку или компании на условиях субординации. Часто используются для внутригруппового финансирования.

¶По типу эмитента

Банковские субординированные обязательства — наиболее распространённый вид. Включаются в расчёт нормативов достаточности капитала (капитал второго уровня).
Корпоративные субординированные обязательства — выпускаются нефинансовыми компаниями (например, в телекоммуникационной или энергетической отраслях) для привлечения долгосрочного финансирования без размывания долей акционеров.

¶По условиям погашения

С фиксированным сроком — погашаются в установленную дату, если не наступило событие дефолта или банкротства.
Бессрочные (perpetual) — не имеют даты погашения, но могут быть отозваны эмитентом через определённый период (обычно через 5–10 лет). Купонные выплаты могут быть отложены или отменены по решению эмитента.

¶По механизму поглощения убытков

Стандартные — при банкротстве удовлетворяются после всех прочих кредиторов, но до акционеров.
С конвертацией в акции (CoCo-бонды, contingent convertible bonds) — автоматически конвертируются в обыкновенные акции при снижении капитала эмитента ниже установленного порога (например, 5,125 % от активов, взвешенных по риску).
С механизмом списания (write-down) — номинальная стоимость облигаций частично или полностью списывается при наступлении триггерного события.

¶Правовое регулирование в России

В Российской Федерации субординированные долговые обязательства регулируются:

Гражданским кодексом РФ (статьи 807–818 — заём и кредит, 816 — облигации);
Федеральным законом «О банках и банковской деятельности» (ст. 5.1, 11.1);
Положением Банка России № 646-П (от 4 июля 2018 г.) «О методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций» — определяет порядок включения субординированных обязательств в капитал;
Федеральным законом «О несостоятельности (банкротстве)» (ст. 134, 137) — устанавливает очерёдность удовлетворения требований: субординированные кредиторы относятся к третьей очереди (после текущих платежей, первой и второй очередей), но внутри третьей очереди имеют приоритет перед акционерами.

С 2015 года в России действует механизм bail-in: при санации банка часть обязательств (включая субординированные) может быть конвертирована в акции или списана. Это закреплено в Федеральном законе № 432-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации».

¶Характеристики и особенности

Субординированные долговые обязательства обладают рядом отличительных черт:

Старшинство ниже обычного долга — при ликвидации эмитента держатели субординированных бумаг получают средства только после полного расчёта с другими кредиторами (включая держателей обычных облигаций, поставщиков, работников).
Более высокая доходность — из-за повышенного риска инвесторы требуют премию к доходности по сравнению с обычными долговыми инструментами того же эмитента.
Долгосрочный характер — минимальный срок обращения обычно составляет 5 лет, часто — 10–15 лет или бессрочно.
Ограниченная ликвидность — вторичный рынок субординированных обязательств менее активен, чем рынок обычных облигаций, что связано с узким кругом инвесторов (в основном институциональные).
Возможность отзыва (call-опцион) — эмитент может досрочно погасить облигации по номиналу через определённый период (обычно через 5 лет), что даёт ему гибкость в управлении капиталом.
Кумулятивность купонов — в некоторых выпусках невыплаченные купоны накапливаются и выплачиваются при погашении, но чаще купоны не являются обязательными к выплате (non-cumulative) — эмитент может отменить выплату без объявления дефолта.

¶Применение

¶В банковском секторе

Субординированные долговые обязательства являются ключевым инструментом для формирования капитала второго уровня (Tier 2) банков. Они позволяют банкам:

увеличивать нормативы достаточности капитала (Н1.0, Н1.1, Н1.2 по методологии ЦБ РФ);
привлекать долгосрочное финансирование без размывания долей акционеров;
создавать буфер для поглощения убытков при кризисах.

Примеры крупных выпусков в России: субординированные облигации Сбербанка (2016–2020 гг., объём до 400 млрд руб.), ВТБ (2015–2018 гг., до 200 млрд руб.), Газпромбанка (2017 г., 100 млрд руб.). Часть этих выпусков была выкуплена АСВ в рамках программы докапитализации.

¶В корпоративном секторе

Нефинансовые компании используют субординированные облигации для:

финансирования долгосрочных инвестиционных проектов (например, строительства инфраструктуры);
рефинансирования более дорогого долга;
улучшения структуры баланса (субординированный долг может рассматриваться как квазисобственный капитал).

Пример: в 2021 году ПАО «Ростелеком» разместило субординированные облигации на 15 млрд руб. на 10 лет с купоном 8,5 % годовых.

¶В страховании

Страховые компании выпускают субординированные обязательства для выполнения требований к платёжеспособности (Solvency II в Европе, аналогичные нормативы в РФ). В России такие инструменты регулируются указанием Банка России № 5575-У.

¶Риски для инвесторов

Инвестиции в субординированные долговые обязательства сопряжены с рядом рисков:

Кредитный риск — риск дефолта эмитента. При банкротстве инвестор может потерять значительную часть или все вложения.
Риск потери капитала при bail-in — в случае санации банка субординированные обязательства могут быть списаны или конвертированы в акции, которые часто обесцениваются.
Риск досрочного погашения — эмитент может отозвать облигации в дату call-опциона, что лишает инвестора ожидаемого купонного дохода.
Риск ликвидности — при необходимости продать бумаги до погашения может возникнуть дисконт к справедливой стоимости.
Процентный риск — при росте рыночных ставок цена субординированных облигаций падает сильнее, чем обычных, из-за более длительной дюрации.

¶Критика

Субординированные долговые обязательства подвергаются критике по нескольким причинам:

Недостаточная прозрачность — условия выпуска (триггеры конвертации, порядок списания) часто сложны для понимания розничными инвесторами.
Моральный риск — банки могут наращивать рискованные операции, полагаясь на субординированный долг как на «подушку безопасности», что повышает системные риски.
Низкая защита прав инвесторов — в отличие от обычных кредиторов, держатели субординированных обязательств не имеют права голоса на собраниях кредиторов при банкротстве.
Волатильность цены — в периоды кризисов субординированные облигации могут терять в цене до 50–70 %, что делает их непригодными для консервативных инвесторов.

¶Интересные факты

В 2017 году Банк России впервые применил механизм bail-in к субординированным обязательствам банка «ФК Открытие» и Бинбанка (оба — в рамках санации). Держатели субординированных облигаций на сумму около 100 млрд руб. были конвертированы в акции, которые впоследствии были выкуплены государством.
Крупнейший в мире выпуск субординированных облигаций осуществил в 2019 году китайский банк Industrial and Commercial Bank of China (ICBC) — на сумму 40 млрд долларов США.
В 2022 году, после введения санкций против российских банков, ряд субординированных выпусков был реструктурирован: купоны стали выплачиваться в рублях, а не в валюте, что привело к спорам между эмитентами и инвесторами.

¶Источники

Базельский комитет по банковскому надзору. «Базель III: международные стандарты достаточности капитала» (2010–2017).
Положение Банка России № 646-П от 4 июля 2018 г. «О методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций».
Федеральный закон «О несостоятельности (банкротстве)» от 26 октября 2002 г. № 127-ФЗ.
Федеральный закон «О банках и банковской деятельности» от 2 декабря 1990 г. № 395-1.
Гражданский кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 26 января 1996 г. № 14-ФЗ.
Отчёты Агентства по страхованию вкладов (АСВ) о докапитализации банков (2015–2017).
Материалы Московской биржи (MOEX) по выпускам субординированных облигаций (2016–2023).

BFOmetr — база данных и аналитика по компаниям России.

На главную BFOmetr →