Безрисковый актив

Безрисковый актив — это финансовый инструмент, доходность по которому заранее известна и гарантирована, а риск дефолта эмитента (невыполнения обязательств) и рыночный риск (колебания стоимости) считаются пренебрежимо малыми или отсутствующими. В теории финансов безрисковый актив используется как эталон для оценки доходности других инвестиций и расчёта премии за риск. На практике абсолютно безрисковых активов не существует, однако в качестве приближения к ним обычно рассматриваются государственные долговые обязательства стран с наиболее стабильной экономикой и высоким кредитным рейтингом.

Теоретическая основа

Понятие безрискового актива является фундаментальным в современной портфельной теории (Modern Portfolio Theory, MPT), разработанной Гарри Марковицем в 1950-х годах. В рамках этой теории предполагается, что инвестор может вложить часть капитала в безрисковый актив, а остальное — в рыночный портфель рисковых активов. Комбинация этих двух вложений образует так называемую «линию рынка капитала» (Capital Market Line, CML), которая показывает оптимальное соотношение риска и доходности для эффективных портфелей.

Ключевое свойство безрискового актива — нулевая корреляция с рыночными рисками. Это означает, что его доходность не зависит от колебаний фондового рынка, инфляции, процентных ставок или экономических циклов. В математических моделях безрисковый актив часто обозначается как \( R_f \) (risk-free rate) и используется для дисконтирования будущих денежных потоков.

Характеристики безрискового актива

Идеальный безрисковый актив должен обладать следующими свойствами:

• Гарантированная доходность: инвестор точно знает, какую сумму получит через определённый срок.
• Отсутствие дефолтного риска: эмитент (обычно государство) не может обанкротиться и не выполнить обязательства.
• Нулевая волатильность: рыночная стоимость актива не меняется в течение срока обращения.
• Ликвидность: актив может быть легко конвертирован в деньги без потери стоимости.
• Фиксированный срок погашения: актив имеет чёткую дату, когда эмитент возвращает номинал.

На практике ни один инструмент не удовлетворяет всем этим условиям одновременно. Даже краткосрочные государственные облигации США (T-bills), считающиеся эталоном, подвержены инфляционному риску (реальная доходность может оказаться отрицательной) и риску изменения процентных ставок при досрочной продаже.

Примеры безрисковых активов

Государственные облигации развитых стран

Наиболее распространённым приближением к безрисковому активу являются краткосрочные государственные облигации (казначейские векселя) США, Великобритании, Германии, Швейцарии и Японии. Эти страны обладают наивысшими кредитными рейтингами (например, AAA от Standard & Poor’s или Moody’s) и исторически не допускали дефолтов по своим обязательствам в национальной валюте.

• Казначейские векселя США (T-bills): срок обращения от 4 до 52 недель. Считаются наиболее ликвидными и надёжными в мире. Доходность по ним часто используется как безрисковая ставка в финансовых моделях.
• Немецкие облигации (Bunds): долговые бумаги правительства Германии, также рассматриваются как эталон для еврозоны.
• ОФЗ (облигации федерального займа) России: в контексте российской экономики они могут считаться безрисковыми для рублёвых инвестиций, так как правительство РФ контролирует эмиссию национальной валюты и имеет возможность обслуживать долг в рублях. Однако для иностранных инвесторов они несут валютный и политический риски.

Депозиты в системно значимых банках

В некоторых странах вклады в банках, застрахованные государством (например, в США — FDIC, в России — АСВ), могут рассматриваться как безрисковые в пределах суммы страхового возмещения (в России — 1,4 млн рублей). Однако такие депозиты не являются полностью безрисковыми из-за возможности банкротства банка (хотя страховка покрывает потери) и инфляционного обесценивания.

Золото и другие драгоценные металлы

Золото часто ошибочно причисляют к безрисковым активам. На самом деле оно является рисковым активом: его цена сильно колеблется в зависимости от спекулятивных настроений, геополитической ситуации и курса доллара. Золото не генерирует доходности (не приносит процентов или дивидендов) и не имеет гарантированной стоимости.

Критика и ограничения концепции

Понятие безрискового актива подвергается критике по нескольким причинам:

• Реальная доходность: даже государственные облигации не защищают от инфляции. Если инфляция превышает номинальную доходность, реальная покупательная способность инвестиций снижается.
• Риск дефолта: история знает примеры дефолтов государств, считавшихся надёжными (например, дефолт России в 1998 году по ГКО, дефолт Аргентины в 2001 году). В 2022 году США впервые столкнулись с техническим дефолтом по казначейским облигациям из-за задержки повышения потолка госдолга, хотя в итоге обязательства были выполнены.
• Валютный риск: для инвестора, номинирующего свои активы в одной валюте, облигации иностранного государства несут риск изменения курса. Например, покупка T-bills российским инвестором сопряжена с риском ослабления доллара или ограничений на конвертацию.
• Политические риски: санкции, заморозка активов, изменение налогового законодательства могут превратить номинально безрисковый актив в высокорисковый. Например, после 2022 года западные страны заморозили часть золотовалютных резервов России, что показало, что даже государственные облигации не являются абсолютно защищёнными от политических решений.
• Изменение процентных ставок: при росте рыночных ставок стоимость долгосрочных облигаций падает, что создаёт рыночный риск для держателя, если он продаёт бумагу до погашения.

Применение в финансовой практике

Несмотря на теоретические ограничения, безрисковая ставка широко используется в финансах:

• Оценка инвестиционных проектов: метод дисконтирования денежных потоков (DCF) предполагает использование безрисковой ставки как базы для расчёта ставки дисконтирования.
• Модель оценки капитальных активов (CAPM): безрисковая ставка является компонентом формулы для расчёта ожидаемой доходности актива: \( E(R_i) = R_f + \beta_i (E(R_m) - R_f) \), где \( \beta_i \) — коэффициент чувствительности актива к рыночному риску.
• Расчёт премии за риск: разница между доходностью рискового актива и безрисковой ставкой называется премией за риск и используется для сравнения инвестиционных возможностей.
• Формирование портфеля: в портфельной теории безрисковый актив позволяет инвестору выбирать оптимальное сочетание риска и доходности вдоль линии рынка капитала.

Интересные факты

• В периоды экономической нестабильности (например, во время мирового финансового кризиса 2008 года или пандемии COVID-19) доходность по безрисковым активам может становиться отрицательной. Это означает, что инвесторы готовы платить за сохранность капитала, теряя часть номинала.
• В 2020 году доходность 10-летних казначейских облигаций США впервые в истории упала ниже 0,5%, а краткосрочные T-bills торговались с отрицательной доходностью.
• В России в 1990-х годах государственные краткосрочные облигации (ГКО) считались безрисковыми, пока в августе 1998 года правительство не объявило дефолт, что привело к краху рынка и потере сбережений множества инвесторов.

Источники

• Марковиц, Г. «Портфельный выбор: эффективная диверсификация инвестиций» (1952).
• Боди, З., Кейн, А., Маркус, А. «Инвестиции» (10-е издание, 2014).
• Дамодаран, А. «Инвестиционная оценка: инструменты и методы оценки любых активов» (2012).
• Данные Министерства финансов США (U.S. Department of the Treasury) по доходности казначейских векселей.
• Статистика Банка России по рынку ОФЗ и депозитам.